根据披露的机构调研信息，4月26日，鸿运私募基金管理(海南)有限公司对上市公司天融信进行了调研。
从市场表现来看，天融信近一周股价上涨4.14%，近一个月上涨2.23%。
（数据来源：同花顺iFinD）
附调研内容：
一、公司情况介绍（一）经营数据说明1、主要经营数据2025年度，营业收入25.72亿元，同比下降8.81%；归属于上市公司股东的净利润为7,422.25万元，同比下降10.59%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3,195.70万元，同比下降40.76%；经营活动产生的现金流量净额1.63亿元，同比下降36.81%。 2、收入质量持续提升：毛利率提升，毛利额基本持平2025年度毛利率66.30%，较2024年度毛利率61.04%增长5.27百分点。 2025年度毛利额17.05亿元，较2024年度毛利额17.21亿元基本持平。 3、效能提升：实现毛利持平下，费用总额持续下降2025年度三项费用合计16.44亿元，同比下降3.28%。 1）研发费用6.05亿元，同比下降5.77%。 2）销售费用8.63亿元，同比下降7.13%。 3）管理费用1.76亿元，同比增长37.05%；剔除股份支付费用后，管理费用同比下降6.48%。 4、盈利能力提升2025年度，归属于上市公司股东的净利润为7,422.25万元，同比下降10.59%，扣除股份支付费用影响后，归属于上市公司股东的净利润为9,177.21万元，同比增长234.93%。 5、智算云产品收入占比增长网络安全产品：2025年度营业收入21.52亿元，占营业收入比重83.67%，同比减少15.62%。 智算云产品：2025年度营业收入4.04亿元，占营业收入比重15.70%，同比增长57.95%。 6、收入结构变化：政府比重下降，国有企业和商业占比增加政府及事业单位收入97,909.83万元，占主营业务收入比重38.31%，同比减少23.24%，主要系地方政府下降较大，低毛利集成业务减少。 国有企业收入90,915.49万元，占主营业务收入比重35.57%，同比增加5.17%，主要系电信、交通行业增加。 商业及其他收入66,751.36万元，占主营业务收入比重26.12%，同比增加0.25%。 7、主要行业营收增长电信行业同比增长13.88%，金融行业同比增长5.52%，交通行业同比增长33.19%，能源行业基本持平。 8、团队优化，提质增效2025年末员工总人数5,160人，较2024年末5,296人减少136人，同比下降2.57%。 （二）行业分析、业务进展、市场展望1、行业分析1）网络安全：市场规模稳步增长IDC预测：到2029年，中国网络安全市场达到178亿美元，五年复合增长率为9.7%。 安全硬件：生成式AI提升安全硬件性能，威胁攻击推动投资增长，UTM和UTM防火墙市场份额持续上升，占安全硬件市场投资近七成。 安全软件：信息与数据安全软件为安全软件最大子市场，五年复合增长率为18.1%。 安全服务：政策合规和安全意识提升，拉动托管安全服务需求，五年复合增长率为12.8%。 行业市场：政府、金融、电信仍是网络安全支出前三的行业；制造业的细分行业高科技与电子产品行业，五年复合增长率将达到12.5%，保持高速增长；中小型企业，投资逐步增强，五年复合增长率达到11.1%。 2）智算云：市场规模成倍增长IDC预测：到2029年，中国AI基础设施市场近1,500亿元（2025年上半年增长122.4%）。到2030年，中国超融合市场达到35.96亿美元（五年复合增长率8.6%）。 （1）根据IDC发布的《中国超融合和软件定义存储市场跟踪报告，2025》，业务上云、数字化转型建设等，终端用户采购需求将持续释放；制造行业国产化替代、人工智能项目持续落地，医疗、交通行业搭建省级云平台，带动超融合设备需求增长；数据安全、隐私防护等业务场景，带动相关算力基础设施的建设投入。 （2）根据IDC发布的《中国智算云基础设施市场（AIIaaS）（2025上半年）跟踪》，多模态模型与视频生成模型取得阶段性进展，为AI应用带来大量升级方向；新的AI应用将带动AI算力指数级增长；互联网、汽车、手机制造、金融、泛政府等多个行业，持续追加智能算力及AI应用相关支出。 3）国家政策指引，驱动行业向新、向深（1）新修改的网络安全法：带来网络安全、AI+安全、AI安全、信创安全、AI基础设施建设领域的市场机会。 （2）“十五五”规划纲要：带来AI基础设施建设、AI安全、AI+安全、关键信息基础设施建设、工业安全、数据安全、可信数据空间、信创安全、量子安全、低空经济安全领域的市场机会。 （3）《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》、《国家数据基础设施建设指引》、《关键信息基础设施商用密码使用管理规定》、《工业互联网安全分类分级管理办法》等政策文件带来AI安全、量子安全、数据安全、可信数据空间、AI基础设施建设、工业安全、商用密码安全等领域的市场机会。 4）新技术、新场景应用，带来新机遇（1）AI应用催生创新安全产品研制，AI技术驱动安全能力升级，AI应用加速智算基础设施建设①AI安全领域：大模型、智能体、OpenClaw等新应用带来AI应用安全防护方面的市场机会，涉及大模型&智能体安全防护、评估、监测、审计、服务等产品，公司2025年营业收入超过8,000万元。 ②AI+安全领域：大模型技术的快速发展，带来安全产品迭代升级的市场机会，涉及产品AI技术内化，产品智能化升级，公司2025年营业收入达3.2亿元。 ③智算云领域：大模型训练、推理及智能体、OpenClaw等新应用，带来AI基础设施建设方面的市场机会，涉及超融合、桌面云、智算云等产品，公司2025年营业收入达4.04亿元。 （2）国产化、工业安全、数据安全、车联网等领域进入规模化落地阶段①国产化领域：自主可控带来全栈国产化、国外产品替代的市场机会，涉及全系列网络安全产品、智算云产品。 ②工业安全领域：工业数字化、人工智能+制造，带来工业安全防护产品、工业安全智能体方面的市场机会，涉及工业防火墙、工业入侵检测、工业主机卫士等系列产品及工业安全智能体、AI+工业安全运营。 ③数据安全领域：数据安全流通共享、数据资产化运营，带来数据安全防护产品、可信数据空间产品方面的市场机会，涉及数据分类分级、数据安全管控平台、数据防泄露等产品及可信接入连接器、可信服务平台。 ④车联网安全领域：自动驾驶、车路云一体化，带来车联网安全产品与服务方面的市场机会，涉及车载防火墙、车载入侵检测、车联网安全服务等产品。 （3）低空经济、量子安全、卫星互联网等领域市场处于发展早期，待突破。 2、业务进展1）重点领域业务布局：全栈AI安全能力体系（1）AI安全：公司具备大模型安全网关、API安全审计、大模型数据安全监测、大模型安全评估、内容智能管控、OpenClaw安全等服务及能力。从市场规模来看，根据IDC的预测报告，2025年人工智能安全市场规模达44.1亿元，到2030年，市场规模将达到340.3亿元，五年复合增长率为50.5%。 （2）AI+安全：公司推出AI防火墙、APT安全监测、AIMSS、天问大模型、AI助手等产品和服务。从市场规模来看，根据IDC的预测报告，中国网络安全相关AIAgent市场2025年市场规模约15.8亿元，到2030年，市场规模将达到593.5亿元，五年复合增长率为106.5%。 2）重点领域业务布局：AI基础设施产品体系公司提供企业云、一体机和信创云相关的产品和解决方案。其中，公司企业云业务覆盖智算云平台、超融合系统、桌面云系统、安全网元等多个品类；一体机领域，打造等保一体机与智算一体机两大类软硬一体化产品；信创云领域，累计发布6类52款国产型号，支持主流国产CPU、GPU芯片。 从市场规模来看，根据IDC的报告，2025年上半年智算云基础设施市场规模约198.7亿元，同比增长122.4%，到2029年，将达到近1,500亿元。超融合方面，2025年市场规模约23.81亿美元，2030年将达到35.96亿美元，五年复合增长率为8.6%。 3）重点领域业务布局：全场景产品与方案能力（1）基础网络安全：公司产品品类最全，100+类产品，1000+产品型号，连续26年防火墙市场第一，数十款产品、服务市场头部。根据IDC的报告，2025年网络安全市场规模约122亿美元，2029年将达到178亿美元，五年复合增长率为9.7%。 （2）信创安全：公司已实现全栈产品国产化，国产化品类最全、型号最多，累计发布77类350款型号，获得3300+兼容证书。根据数世咨询的报告，2025年信创安全市场规模约91亿元，2027年将达到166亿元，三年复合增长率为35%。 （3）工业安全：公司推出15款专用工业安全产品，覆盖防护、检测、审计、管理等多维安全能力。根据赛迪报告，公司工控安全服务位居市场第一，工控防火墙、工控网闸等产品市场前三，工控审计、工控主机卫士、工业态势感知等处于市场领导地位。根据赛迪的报告，2025年工控安全市场规模约96.6亿元，2027年将达到130.6亿元，三年复合增长率为16.7%。 （4）数据安全：公司推出20余款产品及服务，覆盖3大类、10子类，通过可信接入连接器、可信数据服务平台等核心产品，构建“可信管控—资源交互—价值创造”核心能力闭环，数据防泄漏产品连续多年位居市场前三。 根据IDC的报告，2025年数据安全市场规模约112亿元，2029年将达到208亿元，五年复合增长率为16.7%。 （5）云安全：公司发布25款云上网元、128个规格型号，覆盖100+行业云、200+企业云、50+政务云。根据赛迪的报告，2025年云安全市场规模约259亿元，2027年将达到368.4亿元，三年复合增长率为19.1%。 （6）国产化商用密码：公司累计推出16类41款全国产化商用密码产品，产品梯度丰富，覆盖高中低端。根据赛迪的报告，2025年商用密码市场规模约195亿元，2027年将达到280亿元，三年复合增长率为27.43%。 （7）车联网安全：公司构建覆盖车内安全、路侧安全、云端安全与数据安全的车路云协同纵深防护体系，入选工信部NVDB-CAVD优秀技术支撑单位。根据赛迪的报告，2030年智能网联市场规模将达到5万亿元、车路云一体化市场规模将达到14万亿元。 （8）物联网安全：公司推出5G物联网安全接入网关、物联网边缘计算网关、物联网视频上云安全网关、物联网安全管理平台，打造公安智慧平安社区近2000台IoT网关标杆案例。根据IDC的报告，2025年物联网市场规模约1,658.6亿美元，2029年将达到2,515.1亿美元，年复合增长率约11.5%。 （9）低空经济：公司提供覆盖基础设施、基站、飞行器等各类场景安全保障。根据赛迪的报告，2025年低空经济市场规模约8,591亿元，2030年将达到1.4万亿元，年复合增长率为7.09%。 （10）量子安全：量子密码通信、量子密码认证、量子密码签名、量子密钥生成，量子VPN在宁苏量子干线为代表的国家重要网络通信建设中落地实践。根据中研普华研究院的报告，2025年量子科技市场规模约115.6亿元，年复合增长率超30%。 （11）卫星互联网：公司推出卫星应用服务平台、卫星遥感系统等网络安全解决方案，在国内和“一带一路”多个国家落地实践。根据赛迪的报告，2025年卫星互联网市场规模约454.1亿元，2028年将达到516.4亿元，三年复合增长率为4.38%。 3、2026年市场展望1）重点业务拓展（1）AI安全：增强AI安全产品优势，围绕大模型、智能体等新场景提供新产品、新方案。 （2）AI+安全：持续推进AI技术内化，赋能全栈产品智能化升级，提升安全防护能力、威胁检测能力与安全运营效率。 （3）智算云：通过差异化的产品竞争与业务落地策略，最大化发挥企业云、一体机、信创云等核心产品的场景化适配优势，提升市场占有率。 （4）国产化：全面落实全栈国产化产品与方案能力，全面推进国产化产品和方案的规模化应用落地。 （5）新质安全：围绕具身智能、低空经济、卫星互联网、量子科技等新场景，拓展业务合作，研制符合新场景的新产品、新方案，实现在行业中应用落地。 此外，公司将全面运用AI工具，提升产品研发、市场营销、管理运营等工作效率与公司各项业务智能化水平。 2）重点行业市场拓展深挖重点行业需求，加速行业化产品落地，快速在行业复制推广。 （1）政府行业：深耕行业专网等领域，为客户提供满足行业需求的网络安全、智算云系列产品。 （2）运营商行业：一方面提供合规要求的产品和服务，另外根据《基础电信企业用户个人数据安全保护技术能力建设指引（2025版）》网络数据安全管理条例》《2025年网络安全监测与防御指南》等政策，为客户提供数据安全、网络安全监测方面的能力。 （3）金融行业：根据《中国人民银行业务领域数据安全管理办法》《银行业保险业数字金融高质量发展实施方案》《中国人民银行业务领域网络安全事件报告管理办法》《关于银行业保险业数字化转型的指导意见》等文件，为全国银行、保险、证券期货等机构提供数据安全、网络安全风险数据上报、国产化替代等方面的产品和服务。 （4）交通行业：根据《“人工智能+交通运输”的实施意见》《交通运输数据安全风险评估指南》《交通运输数据安全分级和保护要求》等政策文件，为客户提供智算云、AI安全、数据安全、等保、密评相关的产品和服务。 （5）医疗行业：根据《关于促进和规范“人工智能+医疗卫生”应用发展的实施意见》《医疗卫生机构网络安全管理办法》《全民健康信息平台密码应用与安全性评估实施指南》等政策文件，为全国二级、三级医院提供智算云、安全运营、商用密码、等保、SD-WAN等方面产品和服务。 （6）能源行业：根据《能源行业数据安全管理办法（试行）》《电力监控系统安全防护规定》等政策文件，为客户提供数据安全、等保、关保、商用密码、工业安全、国产化相关的产品和服务。 （7）海外市场：2025年，公司在香港、澳门相继成立子公司，2026年将以此为支点拓展海外市场。产品方面，可提供防火墙、IDS、EDR、超融合、工业安全等在内的23类45个型号；资质方面，具备满足国外市场需求的CB、CE产品认证；市场拓展方面，公司通过本地化技术服务人员、海外当地合作伙伴、中资企业等各方深度合作模式，共同拓展海外市场。 二、交流环节
问：公司对目前网安市场的看法及公司2026年布局？
答：根据IDC数据，2025年中国网络安全市场规模122亿美元，预测到2029年达到178亿美元，CAGR 9.7%，网络安全行业未来向好。基于去年到目前的情况，公司感受到网安市场已筑底回暖，以下五大增量不仅对冲了目前政府行业在原有网络安全产品和技术方面投入的收缩，还会带来新的增长：1）AI应用带来的AI安全新需求。随着人工智能的加速，开源大模型、多模态内容生成，OpenClaw智能体的兴起等，AI释放出巨大的生产力的同时，出现很多智能、隐蔽、规模化的新型网络攻击，为网络安全带来了增量。2）工业安全需求。从“十五五”规划和国际形势来看，属于刚需，预计未来几年会快速普及。3）信创安全在央国企的替代。2021年到2023年主要是政府行业的替代，央国企替代从现在开始进入实施阶段，2026年、2027年应会完成主要工作。4）企业市场需求增加。网络安全法和数据安全法的配套法律法规已逐步完善，相应的检查合规等组织和措施已逐步到位，势必会推动企业市场需求的增加。5）国际市场空间。大的国际形势下，整个国际市场空间已打开。2026年公司布局：围绕着网络安全、智算云两大板块开展业务。1）网络安全板块：公司会重点围绕上述五大增量领域，抓方案的落地、复制和所有相关客户的覆盖；同时也会加强在发展中领域的布局，包括量子安全、低空经济、具身智能安全、卫星互联网等，这些新领域跟进的产出，可能更多以试点、科研项目等形式体现。2）智算云板块：聚焦有私有化部署需求、安全要求高的目标客户，快速迭代公司产品，抓营销体系的落地和覆盖。
问：公司2025年云计算业务取得了很好的成绩，请问主要有哪些动作支撑了增长？下游行业落地情况？如何展望2026年情况？
答：智算云市场目前处于人工智能发展带来的爆发式增长的前期阶段。智算云市场结构上，一方面原有公有云在向公有智算云升级；另一方面大量客户在使用人工智能时有私有化部署需求，对于数据安全和整个应用安全高度关注。公司智算云业务聚焦在有私有化部署需求的客户群。2025年公司在智算云业务的几个动作：1）产品侧。将原有云计算产品快速升级成智算云产品，即从原有“3+1”（计算、存储、网络、安全），升级成“五位一体”的全栈式方案（人工智能、算力、存储、网络、安全）。“五位一体”并非多个产品拼凑，而是围绕客户需求的一站式功能实现，客户看到的是一套界面，开箱即用，运维方便。2）既有客户侧。围绕政务、金融、科研院所、卫生、教育、企业市场等既有客户的人工智能应用，挖掘商机，加大营销激励，快速实现智算云业务的推广和落地。3）业务核心点侧。以安全+智算，国产化替代作为切入点，拓展既有安全客户以外的客户。2025年智算云业务的下游行业落地情况：基本各行业均有落地，产出较高的六个行业依次包括：企业集团、卫生行业、能源行业、政府行业、金融行业、交通行业。2026年公司在上述行业的产出值得期待。一是因为营销侧在2025年逐渐积累了销售经验，理解了客户需求，掌握了推广和销售方法；二是公司积累了大量落地场景和标杆案例，为2026年的市场拓展打下良好基础。
问：请问AI安全的发力点和公司在AI安全方面的布局？
答：AI安全的发力点主要集中在大模型安全、AI应用安全、智能体安全、内容安全、AI运营加固及供应链安全六大领域。1）在大模型安全方面，公司推出了业界首款多模态大模型安全网关，顺应多模态防护趋势，并获得了国内首张“大模型安全防护围栏”增强级认证证书，在合规性和技术领先性上占据先发优势。2）在AI应用安全方面，推出了大模型数据安全监测产品，覆盖AI数据全生命周期防护需求。3）在智能体安全方面，发布了API安全审计产品和安全智能体一体机，应对智能体交互过程中的接口风险，为企业快速落地和安全使用智能体提供一体化支撑。4）在内容安全方面，推出了智能内容管控产品，实现生成内容的实时审核与风险拦截。5）在AI运营加固方面，提供大模型评估服务及OpenClaw安全评估服务，帮助客户构建持续运营的安全能力。6）在供应链安全方面，发布了全面的国产化替代产品，保障自主可控。以上构成了公司在AI安全领域的核心产品矩阵，也是公司的差异化竞争优势。面向新技术、新场景，公司将持续提供定制化AI安全方案，以AI赋能安全防御升级，不断打磨产品能力，抢占AI安全赛道发展先机。
问：公司去年单四季度取得了很不错的成绩，收入、利润同比增长大，请从行业或公司本身分析下原因。
答：1）从行业角度，公司2025年第四季度收入、利润较2024年同期明显增长，从行业其他厂商公开信息看，去年第四季度也实现增长，或代表了行业见底趋势，值得期待。2）从公司角度，过去两年在新产品推出、营销体系建设和行业拓展方面做了很多工作，效果显现。2025年公司智算云业务增幅显著；虽然政府行业受预算影响下降，但公司2025年在国有企业和商业领域拓展成效良好，在电信、金融、交通等重点行业均实现增长。
问：请问公司毛利率后续提升的主要驱动力？请拆分行业和产品具体趋势。
答：1）从产品看：（1）2025年公司聚焦核心业务，主动缩减第三方产品占比高的集成类项目，毛利率提升显著。2026年，第三方产品占比较低的趋势仍会保持，对整体毛利率应有正向影响。（2）2025年公司智算云产品收入增幅明显，毛利率偏低，拉低了公司整体毛利率。2026年，预计公司智算云产品收入仍会快速增长，对整体毛利率有一定负面影响。（3）综合上述两个因素影响，预计公司2026年毛利率将高于过去的60%-61%，但能否达到或超过2025年的66%左右，视智算云业务增长情况而定。2）从行业看：2025年公司金融、电信、交通、能源行业毛利率均在70%以上，政府行业毛利率相对偏低，卫生行业因智算云业务占比较高，毛利率也偏低。
问：请展望2026年交通、金融等行业市场机会，各个市场毛利率水平如何？公司是否有新的行业市场布局举措？
答：1）交通行业市场机会：2025年公司交通行业营业收入实现了较大幅度增长。2026年，交通行业作为关键信息基础设施的重点领域，国产化替代、商密改造、数据安全等仍是核心建设方向。公司在产品能力和行业拓展方面已具备坚实基础，将进一步推动重点项目落地，实现收入规模提升。2）金融行业市场机会：2026年金融行业进入核心系统替代全面推进阶段，全栈国产化成为建设重点。公司在国产化领域具备明显竞争优势。此外，银行、保险等细分领域对数据安全、数据上报也提出了更明确的监管要求，将进一步推动公司在该领域的业务产出。3）毛利率：2025年公司交通行业和金融行业的毛利率均为70%以上，主要系公司在这两个行业以自有产品销售为主，集成很少。4）新行业布局：除交通行业和金融行业外，公司2026年将加大对医疗、教育及企业市场的布局力度。一方面，持续完善面向行业场景的产品与解决方案，提升适配能力；另一方面，在营销端加大资源投入，进一步深耕行业市场，培育新的增长点。
问：请问公司在费用率上是否还有进一步的优化空间？在AI能力日新月异的时代，研发费用下行是否影响公司竞争力？
答：预计公司费用率还会进一步降低，不会因此影响公司竞争力。原因如下：1）公司这几年持续推进管理精细化，在费用持续下降同时，效能未降低，产出保持稳定（如2025年费用降低同时毛利额基本持平）。2）公司使用AI技术在研发和管理方面不断提质增效，同样投入下会有更大产出，效率会提升，费用会得到控制甚至进一步下降。3）如果行业市场回暖及新产品快速增长，收入会实现增长;